X5 Retail Group - результаты 2010 года: риски преувеличены

Опубликовано: 18-04-2011, 12:23            Просмотров: 2 500

X5 Retail Group представила умеренные результаты за 2010 год по МСФО: сильный рост выручки нивелирован сокращением валовой рентабельности, так как компания продолжала сдерживать рост цен на фоне ускоряющейся продуктовой инфляции. В итоге показатель EBITDA вырос лишь на 15% до $844 млн., отстав как от нашего, так и от консенсус-прогнозов.

X5 Retail Group представила умеренные результаты за 2010 год по МСФО: сильный рост выручки нивелирован сокращением валовой рентабельности, так как компания продолжала сдерживать рост цен на фоне ускоряющейся продуктовой инфляции. В итоге показатель EBITDA вырос лишь на 15% до $844 млн., отстав как от нашего, так и от консенсус-прогнозов.

Тем не менее мы по-прежнему оптимистично оцениваем перспективы компании на 2011 год, поскольку консолидация Копейки и высокие темпы расширения торговой сети компенсируют снижение рентабельности, что должно привести к росту EBITDA на 42%. При значении коэффициента "стоимость предприятии / EBITDA 2012о" на уровне 8,2 компания по-прежнему оценивается с 26%-м дисконтом к аналогам на развивающихся рынках, которые в этом году должны продемонстрировать в среднем 17%-й рост EBITDA. Мы сохраняем рекомендацию ПОКУПАТЬ и считаем, что недавнее снижение котировок обусловлено чрезмерно резкой реакцией рынка.

В 2010 году консолидированная выручка выросла на 29% до $11 280 млн., подталкиваемая вверх 7%-м увеличением сопоставимых продаж (в рублевом выражении), 19%-м органическим расширением торговых площадей и поглощением Копейки. В результате доля рынка X5 Retail Group, по нашим оценкам, увеличилась с 3,8% до 4,3%.

В 4К10 валовая рентабельность снизилась на 210 б. п. относительно показателя предыдущего квартала - до 22,0%, так как переход на новые условия работы с поставщиками привел к более высоким, чем ожидалось, производственным издержкам. В результате валовая прибыль составила $2 629 млн., увеличившись на 25%. Операционные расходы выросли на 16,5% относительно выручки против 16,2% в 2009 году (исключая амортизацию и чистые расходы по опционной программе для сотрудников). В итоге рентабельность по EBITDA сократилась на 90 б.п. до 7,5%. В абсолютном выражении EBITDA поднялась на 15% до $844 млн., что на 3% ниже нашего прогноза.

По нашим ожиданиям, высокий темп роста продаж ритейлера сохранится в 2011 году, но мы прогнозируем дальнейшее сокращение рентабельности по EBITDA на фоне агрессивной ценовой политики, издержек консолидации и затрат на персонал. Таким образом, в первом и во втором квартале показатели компании будут под давлением. Тем не менее мы рассчитываем на 42%-е увеличение показателя EBITDA в этом году до $1 195 млн., что значительно выше среднего темпа роста этого показателя у аналогов на развивающихся рынках (17%).

Коэффициент "стоимость предприятия / EBITDA 2012о" у X5 Retail Group равен 8,2, что соответствует 26%-му дисконту к аналогам на развивающихся рынках, несмотря на превосходные темпы роста. Мы считаем, что 7%-я коррекция котировок после публикации результатов была неоправданно сильной, и полагаем, что ее можно использовать как возможность для покупки.

rbcdaily.ru